FELIPE BOISSET
Máster en Derecho (LL.M.) por Georgetown University y abogado egresado de la Universidad de Lima. Se especializa en Fusiones y Adquisiciones, Financiamientos y Mercado de Valores. Ponente del Congreso Internacional de Derecho Corporativo de la Universidad de Lima
Desde que se regularon por primera vez las ofertas públicas de adquisición (OPA) a mediados de los años noventa, nuestros legisladores optaron por seguir el modelo europeo en lo que respecta a la “distribución de la prima de control”, y a partir de ahí hemos transitado únicamente por ese modelo.
Ciertamente algunas mejoras se produjeron en el tiempo para hacer más efectiva esta herramienta de adquisición, como la posibilidad de realizar una compra directa con la obligación subsecuente de lanzar una OPA posterior. En el presente artículo se busca dar un en foque diferente a la OPA, tratando de superar el principio del tratamiento igualitario, por el cual existe una “distribución de la prima de control”, que es precisamente uno de los elementos más relevantes que hemos importado de las legislaciones europeas, y, más bien, analizar el modelo usado en Estados Unidos de América, que tiene una aproximación distinta. A continuación, pasaremos a explicar nuestra posición.
De acuerdo con lo dispuesto por el TUO de la Ley del Mercado de Valores-D. Leg. N° 861 y por el reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión-Resolución Conasev N° 009-2006 (el reglamento), cuando la adquisición (directa o indirecta) de acciones con derecho a voto de una sociedad (que tenga por lo menos una clase de acciones inscritas en una bolsa) supere los umbrales de 25%, 50% o 60% de su capital social (también denominada “participación significativa”), el comprador estará obligado a realizar una OPA.
El propósito de la OPA, como el reglamento lo indica, es garantizar que todos los accionistas puedan participar en la prima de control que, con tal motivo, se pueda ofrecer. Es decir, cuando un comprador adquiere un paquete de control (por ejemplo, el 70% de una sociedad), se presume correctamente que ese comprador ha incorporado en el precio una prima por el control que el paquete representa. Antes de la entrada en vigencia del reglamento (es decir, con la regulación anterior), la adquisición de ese 70% no le hubiera sido posible de manera directa a una sola persona titular de esas acciones, puesto que la OPA, por ese 70%, hubiera tenido que ser dirigida a todos los accionistas (con aceptación a prorrata y todas las complicaciones que ello conllevaba).
Si bien el reglamento mejoró el mecanismo de la OPA en varios aspectos (por ejemplo, se puede adquirir el 70% de manera directa, pero luego el comprador debe realizar una OPA posterior dirigida a todos los accionistas por un precio determinado por un tercero), en nuestra opinión se ha seguido manteniendo una opción legislativa que supone que la distribución de la prima de control entre el 100% de los accionistas beneficia o promueve el mercado de valores. Ciertamente, no hemos encontrado el sustento de esa posición u opción en ninguna de las exposiciones de motivos de los instrumentos legales que ha regulado o regulan las OPA.
Legislación comparada
A diferencia de Europa y América Latina, en Estados Unidos de América se tiene una visión distinta de cuándo es que un potencial comprador debe lanzar una OPA (denominada tender offer).
La explicación es sencilla, y así es como, para efectos prácticos, la interpretamos para este artículo: si te aproximas al “mercado” para adquirir un paquete de control de una sociedad listada en bolsa, entonces, en ese caso, debes aproximarte a todos los accionistas en los mismos términos y condiciones, incluyendo el precio.
En 1968, el Congreso de EE. UU. promulgó el Williams Act, que fue una modificación al Securities Exchange Act of 1934 para proteger a los accionistas durante las adquisiciones hostiles y las ofertas públicas de adquisición. Sin embargo, el Williams Act tenía un defecto, no contaba con una definición de lo que constituía una tender offer. Por eso, desde hace un tiempo, en EE. UU., para determinar si existe la obligación de realizar una tender offer se utiliza el denominado Wellman Test. El test Wellman establece ocho factores que deben ser evaluados para determinar si se está ante una tender offer; sin embargo, no necesariamente los ocho factores tienen que estar presentes: 1) las solicitudes de compra son activas y extendidas a los accionistas; 2) la oferta es por un porcentaje sustancial del capital social de la sociedad objetivo; 3) la oferta es una prima sobre el precio de mercado; 4) los términos y condiciones son fijos y no negociables; 5) la oferta está condicionada a adquirir un número mínimo de acciones; 6) la oferta es por un período limitado; 7) los destinatarios de oferta están presionados a vender sus acciones; y, 8) se han realizado anuncios públicos para comprar con una rápida acumulación de acciones adquirida por el oferente.
Como se podrá apreciar, lo que busca el Wellman Test es establecer criterios por los cuales si un comprador se está aproximando al “mercado de accionistas” de una sociedad de manera similar al de una oferta pública (tal como la concebimos en nuestra legislación), entonces, en ese caso, todos los términos y las condiciones tendrán que ser iguales para todos. Esto, en nuestra opinión, tiene sentido y es consistente con el principio de las ofertas públicas, es decir: si una oferta se está dirigiendo al público, tiene que estar dirigida a todos por igual y bajo las mismas reglas.
Si regresamos a nuestro ejemplo, en EE. UU. sí se hubiera podido realizar una compra directa del 70% de acciones de una empresa listada a una sola persona, sin necesidad de lanzar una OPA previa o una OPA posterior, y ciertamente sin tener que compartir la prima de control.
Fuente: Jurídica
